{"id":1636,"date":"2020-06-22T09:31:48","date_gmt":"2020-06-22T07:31:48","guid":{"rendered":"https:\/\/blog.evaluation-entreprise.com\/?p=1636"},"modified":"2023-09-25T10:59:53","modified_gmt":"2023-09-25T08:59:53","slug":"la-crise-sanitaire-va-t-elle-ralentir-les-lbo-partie-2","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/blog.evaluation-entreprise.com\/index.php\/2020\/06\/22\/la-crise-sanitaire-va-t-elle-ralentir-les-lbo-partie-2\/","title":{"rendered":"La crise sanitaire va-t-elle ralentir les LBO ? (Partie 2)"},"content":{"rendered":"<div class=\"wp-block-image\">\n<figure class=\"aligncenter size-large is-resized\"><img loading=\"lazy\" decoding=\"async\" src=\"https:\/\/blog.evaluation-entreprise.com\/wp-content\/uploads\/2020\/06\/LBO-5.jpg\" alt=\"\" class=\"wp-image-1639\" width=\"184\" height=\"145\"\/><figcaption>COVID19 Ralentisseur de LBO<\/figcaption><\/figure>\n<\/div>\n\n\n<h2 class=\"wp-block-heading\">1) Les LBO, des montages complexes avantageux<\/h2>\n\n\n\n<p class=\"wp-block-paragraph\">Le principal avantage d\u2019un LBO est sans doute d\u2019acqu\u00e9rir une cible avec moins d\u2019apport qu\u2019exig\u00e9 en temps normal. De plus, le recours au syst\u00e8me d\u2019holding permet de d\u00e9tenir et contr\u00f4ler des soci\u00e9t\u00e9s via des participations. Il permet d\u2019utiliser trois leviers importants de ce syst\u00e8me&nbsp;:<\/p>\n\n\n\n<ul class=\"wp-block-list\"><li>Financier&nbsp;: endettement massif, rentabilit\u00e9 des capitaux propres. Le financement est support\u00e9 par la soci\u00e9t\u00e9 cible. Comme dit dans le 1), les remont\u00e9es de cash de la cible permettent de rembourser la dette contract\u00e9e pour effectuer l\u2019op\u00e9ration.<\/li><li>Juridique&nbsp;: constitution de la holding et souscription d\u2019une partie de son capital par des investisseurs professionnels priv\u00e9s. Cette pr\u00e9sence permet aux repreneurs d\u2019accro\u00eetre leur capacit\u00e9 de contr\u00f4le en limitant leur mise de fonds initiale.<\/li><li>Fiscal&nbsp;: r\u00e9gimes fiscaux des soci\u00e9t\u00e9s m\u00e8res-filles, ou int\u00e9gration totale. Le premier \u00e0 l\u2019avantage d\u2019exon\u00e9rer d\u2019imposition les dividendes vers\u00e9s de la fille (sauf quote-part de frais et charges). Le second a lui comme avantage l\u2019imposition d\u2019un r\u00e9sultat d\u2019ensemble form\u00e9 par le groupe fiscal et la r\u00e9partition libre de la charge de l\u2019imp\u00f4t.<\/li><\/ul>\n\n\n\n<p class=\"wp-block-paragraph\">Pour plus de d\u00e9tails, je vous invite \u00e0 aller faire un tour sur <a href=\"https:\/\/www.joptimiz.com\/fiscalite%20regime%20mere%20fille%20integration%20fiscale.htm#:~:text=Le%20r%C3%A9gime%20de%20l'int%C3%A9gration,le%20groupe%20qu'elle%20forme.\" target=\"_blank\" rel=\"noreferrer noopener\">cet article<\/a>.<\/p>\n\n\n\n<p class=\"wp-block-paragraph\">On peut souligner aussi que le taux de faillite dans ces op\u00e9rations est plus faible qu\u2019en moyenne dans l\u2019\u00e9conomie. On peut expliquer cela notamment par la flexibilit\u00e9 des banques mais aussi le fait que ces op\u00e9rations mettent en relation des structures matures o\u00f9 les personnes sont souvent tr\u00e8s exp\u00e9riment\u00e9es dans leur milieu.<\/p>\n\n\n\n<p class=\"wp-block-paragraph\">Ces op\u00e9rations sont aussi apporteuses de croissance dans la logique pour la soci\u00e9t\u00e9 cibl\u00e9e. Elles peuvent donc \u00eatre porteuses de cr\u00e9ation d\u2019emploi. On peut aussi retrouver les LBO dans les successions familiales (o\u00f9 l\u2019on rach\u00e8te avec peu de moyens) mais aussi sur des sorties de soci\u00e9t\u00e9s mal \u00e9valu\u00e9es en Bourse.<\/p>\n\n\n\n<h2 class=\"wp-block-heading\">2) Des r\u00e8gles essentielles pour une r\u00e9ussite assur\u00e9e<\/h2>\n\n\n\n<p class=\"wp-block-paragraph\">De nombreux points sont cruciaux pour mener les LBO vers la r\u00e9ussite.<\/p>\n\n\n\n<h3 class=\"wp-block-heading\">Structure Juridique de la Holding<\/h3>\n\n\n\n<p class=\"wp-block-paragraph\">Tout d\u2019abord, le choix de la structure juridique de la holding est important. On retrouve le plus fr\u00e9quemment les Soci\u00e9t\u00e9s Anonymes (faciliter de concentration et de cession des actions), ou encore les Soci\u00e9t\u00e9s en Commandite par Actions (diff\u00e9rencie le capital et les pouvoirs). De plus, cela implique une relation de confiance entre les partenaires mis en relation. Ils doivent donc \u00eatre transparent entre eux, avoir un r\u00f4le pr\u00e9cis qu\u2019ils doivent respecter. L\u2019\u00e9quipe manag\u00e9riale doit \u00eatre de bonne qualit\u00e9 pour r\u00e9pondre \u00e0 ces besoins. L\u2019\u00e9laboration d\u2019un Business Plan est primordiale puisqu\u2019il va proposer un plan chiffr\u00e9 sur 5 ans (+\/- selon la dur\u00e9e de dettes), donner une orientation \u00e0 venir et enfin le positionnement de l\u2019entreprise.<\/p>\n\n\n\n<h3 class=\"wp-block-heading\">La fille de la Holding<\/h3>\n\n\n\n<p class=\"wp-block-paragraph\">En ce qui concerne l\u2019entreprise cibl\u00e9e maintenant. Celle-ci doit avoir une rentabilit\u00e9 significative et r\u00e9currente avec un potentiel de croissance, puisque c\u2019est elle qui va supporte en quelque sorte le remboursement de la dette. Il faut donc identifier les risques, avoir une bonne \u00e9valuation des Free Cash-flows futurs et donc estimer correctement les dividendes remontant vers la holding.  Prendre en compte de la qualit\u00e9 des outils de production, d\u2019un potentiel savoir-faire transmissible et avoir des atouts et des avantages concurrentiels dans son secteur.<\/p>\n\n\n\n<p class=\"wp-block-paragraph\">Il convient donc de d\u00e9terminer une valeur juste de la valorisation de l&rsquo;entreprise. Une <a href=\"https:\/\/blog.evaluation-entreprise.com\/index.php\/2018\/04\/04\/la-transmission-dentreprise-echec-reussite\/\" target=\"_blank\" rel=\"noreferrer noopener\">sur\u00e9valuation de l&rsquo;entreprise<\/a> impliquerait un risque de d\u00e9faillance. Il existe deux grandes approches en mati\u00e8re de valorisation :<\/p>\n\n\n\n<ul class=\"wp-block-list\"><li>L&rsquo;approche patrimoniale<\/li><li>L&rsquo;approche fond\u00e9e sur la rentabilit\u00e9<\/li><\/ul>\n\n\n\n<h3 class=\"wp-block-heading\">Financement par le LBO<\/h3>\n\n\n\n<p class=\"wp-block-paragraph\">Lors d&rsquo;une op\u00e9ration financ\u00e9e par LBO, l&rsquo;approche fond\u00e9e sur la rentabilit\u00e9 comme l&rsquo;EBE ou le REX est indispensable Voir <a rel=\"noreferrer noopener\" href=\"https:\/\/www.evaluation-entreprise.com\/methode-evaluation.aspx\" target=\"_blank\">M\u00e9thode<\/a>. Elle va notamment tenir compte de la capacit\u00e9 de l&rsquo;entreprise \u00e0 g\u00e9n\u00e9rer des flux, et donc rendre l&rsquo;op\u00e9ration viable. L&rsquo;approche patrimoniale est int\u00e9ressante dans le sens o\u00f9 elle va juger la marge de d\u00e9veloppement des actifs de l&rsquo;entreprise (le fonds de commerce voir<a href=\"https:\/\/www.evaluation-commerce.com\/la-methode-avalor.aspx\" target=\"_blank\" rel=\"noreferrer noopener\"> m\u00e9thode de valorisation)<\/a>.<\/p>\n\n\n\n<p class=\"wp-block-paragraph\">Dans le cadre n\u00e9gociations, l&rsquo;investisseur doit d&rsquo;abord tenir compte du plan de financement de la soci\u00e9t\u00e9 cible pour conditionner celui de la holding et non pas l&rsquo;inverse. C&rsquo;est ce qui, en plus de la capacit\u00e9 de la cible \u00e0 g\u00e9n\u00e9rer du rendement et d\u00e9velopper son actif, fera le succ\u00e8s de l&rsquo;op\u00e9ration de LBO.<\/p>\n\n\n\n<p class=\"wp-block-paragraph\">Pour voir diff\u00e9rentes m\u00e9thodes de valorisation, je vous conseille de cliquer sur le bouton suivant :<\/p>\n\n\n\n<div class=\"wp-block-buttons is-content-justification-center is-layout-flex wp-container-core-buttons-is-layout-fe48e5de wp-block-buttons-is-layout-flex\">\n<div class=\"wp-block-button\"><a class=\"wp-block-button__link has-text-color has-background\" href=\"https:\/\/www.evaluation-entreprise.com\/premiere-evaluation-entreprise-offerte.aspx\" style=\"background-color:#44467a;color:#ffffff\">Evaluation entreprise<\/a><\/div>\n<\/div>\n\n\n\n<p class=\"wp-block-paragraph\">Pour cl\u00f4turer cette premi\u00e8re partie, en cas de LBO r\u00e9ussite, la holding devient propri\u00e9taire de la cible. Elle opte soit par une introduction en bourse ou alors se fait racheter la cible par un LBO dans la majorit\u00e9 des cas. Mais en cas d\u2019\u00e9chec, comment cela se passe-t-il quand la holding ne peut plus rembourser sa dette. Ce cas a \u00e9t\u00e9 souvent retrouver dans les contextes de crises sanitaires ou financi\u00e8res. Cela constituera notre deuxi\u00e8me partie.<\/p>\n\n\n\n<h2 class=\"wp-block-heading\">II. Le lien \u00e9troit entre crises sanitaires et financi\u00e8res, et les LBO<\/h2>\n\n\n\n<h3 class=\"wp-block-heading\">1) La situation actuelle comparable \u00e0 celle de 2008<\/h3>\n\n\n\n<p class=\"wp-block-paragraph\">A partir des ann\u00e9es 2000, les taux d\u2019int\u00e9r\u00eats deviennent plus bas. Cela profite aux rachats d\u2019entreprises car leur financement devient moins co\u00fbteux et donc au d\u00e9veloppement des LBO. Mais en 2008, survient la crise financi\u00e8re. Les march\u00e9s financiers s\u2019\u00e9croulent comme ce qui se passe actuellement avec les chutes du NASDAQ et du CAC 40. Les march\u00e9s chutent et donc la valeur des entreprises cot\u00e9es aussi. D\u2019un autre c\u00f4t\u00e9, les banques ne sont plus autant pr\u00eateuses qu\u2019auparavant et beaucoup de LBO sont annul\u00e9s en parall\u00e8le, manque de financement. De m\u00eame mani\u00e8re, le march\u00e9 obligataire est tendu car beaucoup d\u2019\u00c9tats affluent ce dernier. Enfin en p\u00e9riode de crise, il est tr\u00e8s difficile d\u2019avoir une vision correcte du long terme et donc un manque de perspectives sur les entreprises cibl\u00e9es. A partir de 2012, ces op\u00e9rations ont repris du souffle et sont repartis \u00e0 la hausse.<\/p>\n\n\n\n<p class=\"wp-block-paragraph\">Vous pouvez relire un article datant de 2009 qui faisait \u00e9tat de cette situation : <a href=\"https:\/\/www.lesechos.fr\/2009\/01\/le-marche-mondial-du-lbo-en-chute-libre-en-2008-445993\" target=\"_blank\" rel=\"noreferrer noopener\">https:\/\/www.lesechos.fr\/2009\/01\/le-marche-mondial-du-lbo-en-chute-libre-en-2008-445993<\/a><\/p>\n\n\n\n<p class=\"wp-block-paragraph\">On peut donc se demander si ce contexte va-t-il se r\u00e9p\u00e9ter avec la crise du COVID-19 que nous traversons&nbsp;?<\/p>\n\n\n\n<h3 class=\"wp-block-heading\">2)&nbsp;Les soci\u00e9t\u00e9s \u00e9manant de LBO en danger en p\u00e9riode de crise<\/h3>\n\n\n\n<p class=\"wp-block-paragraph\">Pour commencer, on peut \u00e9voquer une crise d\u2019exc\u00e8s de liquidit\u00e9. Un exc\u00e8s de liquidit\u00e9 entra\u00eenerait la mise en concurrence des fonds d\u2019investissement sur diff\u00e9rents rachats (car disposent de liquidit\u00e9s pour investir facilement). Cela entra\u00eenerait donc logiquement une hausse de la valorisation des entreprises qui se retrouveraient donc surcot\u00e9es. Apr\u00e8s cette crise, elles rechuteraient jusqu\u2019\u00e0 une valorisation plus fiable et donc plus faible. Les holdings seraient donc en difficult\u00e9.<\/p>\n\n\n\n<p class=\"wp-block-paragraph\">A l\u2019inverse, en cas de manque de liquidit\u00e9, les entreprises n\u2019atteindraient pas leur objectif de croissance par manque d\u2019investissement et donc repousseraient leur calendrier de remboursement. C\u2019est un des cas les plus sensibles dans la mesure o\u00f9 les dividendes diminuent, le peu qui reste est affect\u00e9 pour la holding.  La soci\u00e9t\u00e9 ne peut donc pas cr\u00e9er de r\u00e9serves. De plus, dans ces p\u00e9riodes de crises, on reproche la gestion trop conformistes des acteurs par n\u00e9cessit\u00e9 de liquidit\u00e9 imm\u00e9diate et donc une maximisation des Cash-flows actuels.<\/p>\n\n\n\n<p class=\"wp-block-paragraph\">En cas de faillite, les fonds d\u2019investissement g\u00e9rant les holdings ont alors la possibilit\u00e9 de geler les remboursements des emprunts. Cela implique une mise en sauvegarde. Le principal probl\u00e8me de cette mesure est qu\u2019elle est publique et donc les fonds en question risquent de se \u00ab&nbsp;griller&nbsp;\u00bb aupr\u00e8s des banques pendant un bon bout de temps.<\/p>\n\n\n\n<h3 class=\"wp-block-heading\">3)&nbsp;Des banques aussi sujettes aux risques<\/h3>\n\n\n\n<p class=\"wp-block-paragraph\">Le principal risque pour le paiement est un d\u00e9faut de paiement des holdings. Comme dit dans la partie sup\u00e9rieure, les holdings bas\u00e9es sur un montage financier de type LBO sont en danger pendant les p\u00e9riodes de crises. La banque craint alors des pertes financi\u00e8res. Elle va alors restreindre ses cr\u00e9dits et se montrer plus r\u00e9ticentes qu\u2019en p\u00e9riode d\u2019expansion.&nbsp;<\/p>\n\n\n\n<p class=\"wp-block-paragraph\">Elle va alors chercher \u00e0 se prot\u00e9geant en externalisant ses risques afin d\u2019am\u00e9liorer la qualit\u00e9 de ses fonds propres et donc se conformer aux lois bancaires (loi B\u00e2le II par exemple, ratio de Cook). Dans les cas les plus extr\u00eames et plus pessimistes, les banques peuvent aussi c\u00e9der leur LBO en cours \u00e0 des fonds d\u2019investissement.<\/p>\n\n\n\n<p class=\"wp-block-paragraph\">Vous trouverez \u00e0 la suite plus de d\u00e9tails sur l&rsquo;organisation des banques face aux risques g\u00e9n\u00e9r\u00e9s par les op\u00e9rations de LBO: cliquez ici<\/p>\n\n\n\n<h2 class=\"has-text-align-center wp-block-heading\">Conclusion <\/h2>\n\n\n\n<p class=\"wp-block-paragraph\">Pour conclure, on peut dire que les op\u00e9rations de LBO sont sensibles aux crises sanitaires et financi\u00e8res en termes de refinancement. Les dirigeants sont donc appel\u00e9s \u00e0 g\u00e9rer aux mieux leurs actifs. L\u2019acc\u00e8s \u00e0 l\u2019emprunt diminue en contexte de crises et les banques cherchent \u00e0 r\u00e9duire leurs risques. La crise de 2008 a marqu\u00e9 l\u2019histoire des LBO dans le sens o\u00f9 ces op\u00e9rations avaient subi une r\u00e9elle diminution, environ 50%. Ces montages repartent \u00e0 la hausse une fois l\u2019environnement financier plus stable. Le monde financier prend exp\u00e9rience de chaque crise pour mieux g\u00e9rer les suivantes. Il faudra donc voir si les op\u00e9rations de LBO sont moins impact\u00e9es cette fois-ci.<\/p>\n\n\n\n<p class=\"wp-block-paragraph\">Dylan Roux le 22 Juin 2020<\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":"<p>1) Les LBO, des montages complexes avantageux Le principal avantage d\u2019un LBO est sans doute d\u2019acqu\u00e9rir une cible avec moins d\u2019apport qu\u2019exig\u00e9 en temps normal. De plus, le recours au syst\u00e8me d\u2019holding permet de d\u00e9tenir et contr\u00f4ler des soci\u00e9t\u00e9s via des participations. 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